Na última semana, conversamos com o time de Relações com Investidores da Intelbras (INTB3) para entendermos o momento atual da companhia e atualizarmos nossas perspectivas.
Dividiremos nossas atualizações por unidade de negócio, lembrando que a empresa se divide em três verticais: energia, segurança e comunicação.
No fim, falaremos sobre os incentivos fiscais da companhia.
Energia
O resultado do 2T23 ficou marcado pelo mal desempenho do segmento de Energia, que perdeu 47% do seu faturamento líquido na comparação anual, passando a representar apenas 18% do consolidado. O resultado foi deteriorado pela frente de Energia Solar (venda de painéis solares para microgeração distribuída), que mostrou forte desaceleração de vendas no período.
Os volumes mais fracos foram um reflexo da forte acomodação na demanda por painéis solares, que tiveram seu momento de maior euforia no final de 2022. As vendas naquele período foram impulsionadas pela “corrida” dos consumidores para instalarem seus sistemas de energia solar até 6 de janeiro, data limite para garantirem o recebimento dos incentivos tributários instaurados pelo Marco Legal da Geração Distribuída (GD) até 2045.
Assim, com esse pico de vendas, já era aguardada uma desaceleração importante do segmento no primeiro semestre de 2023. Contudo, principalmente no 2T, os números vieram ainda mais fracos que o esperado, frustrando os investidores. No pregão seguinte a divulgação do resultado do 2T23, as ações da Intelbras (INTB3) caíram quase 10%.
Além disso, o nível de estoques da companhia também foi um ponto negativo do resultado. Com a decisão de não entrar na guerra de preços estabelecida no trimestre, a Intelbras optou por segurar seu nível de desconto e preservar margens, o que impactou negativamente o volume de vendas e inflou o seu estoque de painéis solares. Ainda, trata-se de um estoque que se tornou caro, dada a forte queda no preço dos insumos para produção dos painéis ao longo desse ano.
Como a companhia pretende resolver essa questão
Para equacionar esse problema, a companhia declarou que praticará descontos mais agressivos, principalmente ao longo do 3T, para limpar esse estoque mais caro e alcançar um nível de estocagem mais saudável. Logo, é esperado um sacrifício de margens. Nossa expectativa é que no 4T a companhia já tenha um estoque mais limpo e com margens mais saudáveis.
Em termos de volume, a conjuntura do setor pesa. Não vemos os níveis de vendas alcançados no final de 2022 se repetindo tão cedo. Contudo, olhando para o cenário atual, acreditamos que a Intelbras deve sobressair em relação à concorrência.
Nossa impressão é que o pior tenha ficado para trás. Passada a euforia, que contou com um forte movimento de novos entrantes e preços agressivos, o mercado de microgeração distribuída se tornou mais racional e, consequentemente, mais desafiador para os players com pouco know-how e/ou estrutura.
Hoje, com a redução nas margens do setor e custo de capital elevado, parte relevante dos ofertantes estão saindo (ou, melhor, sendo expurgados) do segmento. Acreditamos que os próximos anos do setor deverão ser marcados por uma forte consolidação, que já está em curso.
Nesse cenário de mais racionalidade, o poder da marca e a qualidade do serviço (instalação, suporte pós-venda etc.) deverão pesar na decisão dos consumidores.
Ponto para a Intelbras.
Baseados em premissas moderadas, estimamos que a companhia irá atingir o nível de receita líquida registrado no último ano apenas em 2025, principalmente por dois motivos:
i) Enxergamos um espaço importante para o crescimento estrutural do setor de microgeração distribuída. Mesmo com o “boom” de instalações para pessoa física (que, mesmo assim, ainda possuem grande potencial de crescimento), um público pouco explorado e que vem ganhando tração são os pequenos e médios comércios. Embora de uma forma mais equilibrada que no passado, ainda há muita oportunidade a ser explorada.
ii) A evolução na participação de mercado da Intelbras, propiciada pelos diferenciais competitivos do negócio frente ao movimento de consolidação do setor, deve ser crescente nos próximos anos.
Dessa forma, projetamos uma queda de faturamento em torno de 29% para esse ano e o início da recomposição de receita para 2024. Abaixo divulgamos nossas projeções para esta unidade de negócios até 2025.
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Comunicação e Segurança
Como falamos anteriormente, o segmento de Energia representa somente 18% do faturamento atual da Intelbras. Assim, Comunicação (24%) e, principalmente, Segurança (58%) determinam a parte majoritária do resultado operacional da companhia (a margem ebitda normalizada dos 3 segmentos são semelhantes).
Portanto, apesar dos desafios e momento operacional mais difícil em Energia, o resultado consolidado segue positivo em função da resiliência dos demais segmentos.
Segurança
O crescimento anual de dois dígitos no faturamento seguiu firme no último trimestre (+16,5%), e veio acompanhado de expansão na margem bruta, que avançou 2,5 pontos percentuais, para 38,6%.
Os resultados trimestrais têm mostrado que a estratégia de mercado da Intelbras com foco na ampliação da presença no mercado de projetos e soluções (principalmente ligada aos produtos relacionados a controle de acessos), é acertada.
Em nossa visão, o segmento tem capacidade de entregar um crescimento sustentável neste patamar, alcançando um crescimento médio próximo de 20% para os próximos anos.
Abaixo as nossas estimativas de receita para o segmento, as quais optamos por ser mais conservadores:
Comunicação
O segmento de Energia, pelo maior potencial de crescimento e momento mais turbulento, e o de Segurança, pela maior representatividade no resultado e liderança de mercado da companhia, acabam ofuscando a evolução dos negócios de comunicação.
Contudo, a companhia tem sido mais vocal nos últimos resultados sobre as expectativas positivas para essa linha de negócio, e a nossa visão também é positiva.
Nos últimos resultados, a evolução dos negócios de comunicação seguiu em linha com o planejado (também guiado por um crescimento médio de receita de 20% pelos próximos 5 anos), reforçado pelos incrementos nas linhas de Redes Empresariais e Redes de Fibra ótica.
Olhando para frente, com um pipeline robusto de produto a ser lançado no próximo ano, a entrada em novos negócios (como fibra ótica e 5G) e o fechamento de parcerias estratégicas, o segmento de comunicações deve ser o destaque de crescimento da companhia nos próximos trimestres.
Nessa linha, projetamos um crescimento mais forte já no segundo semestre desse ano, refletindo a alavancagem dessas novas iniciativas. Para 2024 e 2025, uma expansão anual de 18% na receita, a qual pode se mostrar até conservadora.
Subvenções e mudanças no JCP: como Intelbras seria impactada?
Indo para o tema fiscal, no qual a companhia possui uma série de benefícios que reduzem sua alíquota efetiva para próxima de zero, a publicação da MP 1.185, que trata de novas regras de subvenção do ICMS, traz incertezas.
Por se tratar de um tema jurídico e que depende de decisões do Estado, ainda é um tema bastante turvo — importante ressaltar também que a MP ainda precisa ser aprovada para virar lei. Ainda não é possível chegar a conclusões concretas sobre o impacto nos resultados das empresas.
Contudo, segundo a Intelbras, no que tange os seus incentivos fiscais, há uma segurança jurídica importante os resguardando. Além disso, não seria necessário um julgamento da Receita Federal sobre a validade do incentivo para dedução na base do lucro tributável, uma vez que os investimentos já foram realizados pela companhia.
Em relação ao fim dos Juros sobre Capital Próprio, vemos um impacto potencial de 3% no lucro líquido da companhia. Contudo, há formas de mitigar esse impacto, como o repasse de preços.
Seguiremos monitorando.
A Empiricus Research ainda recomenda Intelbras (INTB3)
Por fim, seguimos construtivos com a tese de INTB3, que, em nossa visão, tem uma margem de segurança ainda maior nesse nível de preço.
No segmento de Energia, mesmo diante de um crescimento esperado menor no médio prazo, a indústria de microgeração distribuída tem uma tese forte de expansão, tendo em vista que ainda é um mercado com grande espaço para ser conquistado.
Além disso, a resiliência dos negócios de segurança e comunicação (este, ainda com avenidas de crescimento mais robustas a serem exploradas) devem sustentar um crescimento saudável para a companhia no longo prazo.
Negociando a 11 vezes os seus lucros para 2024, Intelbras (INTB3) segue como uma recomendação para sua carteira de ações.
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